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霍华德.马克斯发表了2025年的第一篇备忘录：时隔25年，美股市场有泡沫吗？

近日，橡树资本的联合创始人霍华德.马克斯发表了2025年的第一篇备忘录，讨论了美股市场的泡沫情况。在他看来，泡沫或崩盘更多是一种心理状态，而非量化计算。他回顾了以往经历过的两次美股市场泡沫和崩盘时的情况，分析了成因和参与者的心理状态，最后结论是：市场虽然估值偏高，或许还有些泡沫，但还没到疯狂的程度。 本篇文章很值得一读，于是翻译给大家。 霍华德·马克斯在其2025年的备忘录中对美股市场的泡沫情况进行了深入分析，以下是其核心观点的总结： 泡沫的定义 • 心理状态而非量化计算：马克斯认为泡沫或崩盘更多是一种心理状态，而非量化计算。当每个人都相信未来只会越来越好时，就很难找到价格合理的资产了。 泡沫的成因 • 新鲜事物的狂热：泡沫总是与新兴事物紧密相连。因为如果某样事物是全新的，意味着没有历史可以参考，那就没有什么能抑制市场的狂热情绪。例如，20世纪60年代的“漂亮50”股票、80年代的磁盘驱动器公司、90年代末的TMT/互联网股票以及2004-2006年的次贷证券都出现过泡沫。 • 乐观情绪的放大：围绕新事物的乐观情绪往往会进一步放大错误，导致其股价被赋予过高的估值。例如，对人工智能等新技术的狂热，以及这种积极心理可能蔓延到其他高科技领域。 当前市场的泡沫迹象 • 市盈率高企：当前的市盈率处于历史观察值最高的分位。当人们在过去27年以这一市盈率购买标普500时，获得的10年收益率往往仅在正负2%之间。这意味着如果以现在的市盈率购买标普500，未来10年的收益率可能非常低。 • 市场情绪乐观：自2022年末以来，市场上盛行的乐观情绪，标普500的估值高于平均水平，而且大多数行业股票的市盈率都高于全球其他地区的同类股票。 • 对“七巨头”的过度乐观：人们对“七巨头”公司（如苹果、微软、Alphabet、亚马逊、英伟达、Meta和特斯拉）持续成功的隐性假设，以及指数基金自动买入这些股票，可能推高股价而忽视其内在价值。 投资原则 • 价格比资产更重要：重要的不是你买了什么，而是你付了多少价格。成功的投资并非源于购买优质资产，而是源于以合理的价格买入资产。 • 没有永远高估或低估的资产：没有任何资产好到不会被高估到危险的程度，也几乎没有任何资产坏到不能便宜到成为一笔划算的交易。 结论 • 市场虽高估但未到疯狂程度：马克斯认为，虽然市场估值偏高，或许还有些泡沫，但还没到疯狂的程度。他没有给出明确的结论，但提醒投资者应谨慎对待当前的市场高估值情况。 具体数据和图表 • 标普500指数的市盈率：当前的市盈率处于历史高位，过去27年中，当市盈率达到当前水平时，未来10年的年化回报率通常在正负2%之间。 • “七巨头”的市值占比：截至10月底，标普500指数中最大的七个成分股的市值占指数总市值的32-33%，这个比例大约是五年前领头股份额的两倍。 通过这些分析，马克斯提醒投资者在当前市场环境下应保持谨慎，关注估值和市场情绪的变化。